森田長太郎のレビュー一覧

経済学はどのように世界を歪めたのか―――経済ポピュリズムの時代

森田長太郎

タイトルからは、黒田日銀のQQEについての批判を書き連ねたものとの印象を受けるし、実際そういう部分もあるが、それは著者の視座の一部に過ぎない。
著者の関心は、この壮大な実験の来し方と行く末であり、それを可能にした「力」の分析である。
国債市場を壊された債券の現場からの単なる怨嗟の声として切って捨てるには、重く冷静な論理構成が続く。

日本における大規模な金融緩和という実験の根拠となったのは、米国の経済学者たちの「アドバイス」だが、彼らの理論をつまみ食いするのではなく、その源流から検証すべく第1章はアダム・スミスである。
そこから古典派とケインズ学派のせめぎあいを丹念に追った後、米国において両者が融合する形で、金融政策を軸に景気を操作する理論体系が出来上がったところまでを見る。

また、米国の経済史では忘れてはならない2008年のリーマン危機について、それを発生させた環境と材料とを追っている。
鍵となったものとして、スワップ取引の誕生に伴うイールドカーブの標準化と、そこでの利用を企図されたLIBORの英国の国策としての発展、それに冷戦後の継続的な金利低下やコンピュータの進歩といったところを挙げている。
ちょうどグリーンスパンがFRB議長として君臨していた時期にその萌芽は見られるが、この時期の米国での金融機関に対する規制緩和もあわせて、フリードマンの理論の裏にある思想とも重ねながら、国家による管理に嫌悪感を見せるユダヤ人の傾向と見て取るのが面白い。

一方、米国発のこういった新自由主義的色合いの強い思想が日本に輸入された際、「反規則」や「市場重視」という掛け声が、ビジネス志向的なものよりは反官僚支配的なものになったことを著者は指摘する。
その思想の支持者として「サイレント・マジョリティ」というマス集団を媒介にして本書の論考は進むが、その概観・定義づけが秀逸である。
かつて民主党政権の誕生の後押しもし、みんなの党や維新、またその大阪都構想も支持する層で、決して社会の弱者ではないので、表立って政府や政治家に分配を求めたりはしない。逆に弱者を過剰に保護することは自分たちの利益を奪うものとして反対する。
また、新自由主義的な路線を好むので官僚機構の暴走と見えそうなものには手厳しい、と。
このような層が生まれた背景として、1990年代以降、冷戦終了に伴い右派・左派双方ともその拠り所が消えたことを挙げている。

（一方で19世紀以降の民主主義体制の確立に伴い生まれたものともしており、本書の中でも「サイレント・マジョリティ」という語がマジック・ワードになってしまっているきらいはある。
単に90年代以降の多数派の思考・志向の説明にとどめておいても良かったのかなという気もしなくもないが、そうすると著者の問題意識としての後述の20世紀初頭との比較が唐突になるので難しいが。）

著者の結論としては、このような多数派層による自らの権利の主張が、実質的には何らかの分配の要求となってしまっていること、またマス集団であるために、分配を求める対象もマスとならざるを得ず、現代的な解決として「将来世代」からの搾取となったこと、またそのことが十分に当事者に説明されていないことが問題だとしている。
ただ、それらの指摘についても極めて冷静に、抑えた筆致で進むのは、著者も自身をサイレント・マジョリティの一員として主体的に引き受けているということもあるが、それよりも安易な仮想敵を作りそれを攻撃して事足れりとする流れを良しとしなかったゆえだろう。

20世紀初頭のような時代であったならば、その対象が対外的な方向に向かったのではないか、という指摘は怖さを覚える。
一時期の日銀への罵倒に近い批判（「白川を討て！」など）には、そのようなおどろおどろしさもあったのであり、鬼畜米英とか暴支膺懲などと同じ臭いもしていたのである。
既得権益・守旧派・マスゴミ、分断を煽る言葉はいくらでもあり、著者も言うように、それらはそれを消費したい人間に都合よく消費される。

ところで、これまでの日銀が既得権益だとして、果たしてそれはどんな権益を守っていたのだろうか。
日銀は中国の覇権のために働いている、というような言説もあったが、これなどはトンデモの類だろうと思う。

また、そもそも、景気を上向かせることが必要であるとしても、なぜデフレ脱却をすればそれが可能なのか良くわからなかったのだが、ある意味では意図的に曖昧にされたまま、金融政策として実施されたことが本書を読んで分かった。

ただ、経済学徒ではない自分には、著者の言うように、日本においては金融緩和が効かなかった（物価があがらない）ことの原因が、貯蓄の影響力が強いからなのかどうかは判断しかねる。
とはいえ、その説明が正しいとすると、より一層高齢化が進む日本経済の処方箋に、これからますます若年層の人口が増加する米国の理論をそのまま当てはめても、まったく頓珍漢な結果になることは火を見るより明らかなのではなかろうか。

例えば、それがどんな提案だったとしても、フリードマンが二ヶ月ほど日本に滞在したことがあるから知日派だ（だから日本についてのアドバイスにも盲従すべきだ）、などというのは冗談にも程がある。
それに、二ヶ月の滞在経験で一国の金融政策をアドバイスされたらたまったもんじゃないと思う。

いずれにせよ、今までなんとなく米国のベビーブーマーと日本の団塊世代を重ね合わせたりしながら、経済的にも単なる西側世界の第1,2位の大国の比較としてあれこれを考えてきたことのほとんどを、疑ってみないといけない。
つまり、日本における常識から自動的に導き出した結論で各政策やその背景となる理論を分析するのも避けたい。
例えば、本書にある金融政策がゼロサムだという主張である。
何を以てゼロサムとしているのだろうか。単に金利を下げた分はいつか上がるだろうからゼロサム、というのならばずいぶんと乱暴な議論だ。

もちろんそこまで単純なことを言っているのではないにせよ、「人口は減少。高齢化も進む。経済は実質ではかろうじてプラス成長と思われるが、デフレ（＝物価下落）なので名目ではほぼゼロ成長」というのが長らく常識だった日本のイメージで考えては誤りそうなところもあるのではないか。

例えば、人口が増え続ける米国において次のようなシミュレーションを考えてみる。
現在の金融緩和と将来の引き締めの結果、経済成長でみて、現在10の押し上げが将来の10の押し下げになるとして、これを率に倒すと、現在は1％の押し上げだが、将来は人口も増えていて分母も大きいので0.7％の押し下げで済む。だから問題なし、というようなことはないのか、ということだ。

また、本書での説明では、緩和による金利低下がもたらす投資は従来設備の更新や合理化にとどまるので将来の支出の先食いに過ぎない。能力増強を伴う投資には成長期待がなければならない、とある。
あえて反論するならば、従来設備の更新であってもその設備の生産元には受注増になろうし、それによる雇用の増大だとか関連事業での起業が発生したりということはないとも限らない。それにより失業率が低下し婚姻率も上がり、しばらくして出生率も上昇、なんてこともありえない話ではない。

もちろんこれらは単なる空想の域を出ない為にする議論であるし、ゼロ金利やマイナス金利によって生じる性質のものでもないだろう。
しかし、リフレ派の「希望」というのは案外このあたりにあったのではないか。
というより、それを踏まえてリフレ派の主張を読むとよく理解できるのだ。
「奴らは、ゼロサムだから意味がないと言って緩和を出し渋っていやがった。だから景気は悪化した。それゆえのロスジェネの婚姻率低下、出生率低下。で、分母縮小の結果としての今がある。」という具合に。
この視点から批判的に検討してみるならば、ゼロサムだから意味がない、と断じる態度そのものが「デフレ・マインド」だったのかもしれない。
そうであったとしても、その払拭とやらは金融緩和くらいじゃ難しいし、それによって人口を増やすなどということはもっと現実味がないわけだが。

国債リスク 金利が上昇するとき

森田長太郎

非常によい。
リフレ、反リフレに偏っておらず、フラットに、客観的に2014年時点での成果とリスクを分析している。
何度も読み直したい。

日本のソブリンリスク―国債デフォルトリスクと投資戦略

土屋剛俊 / 森田長太郎

外資系証券会社のアナリストによる国家のデフォルトについての本。極めて学術的かつ論理的に国家のデフォルトについて説明している。私には完全に理解できなかったが、結論は明確で、説得力があった。政治家をはじめ、幅広く人々が理解すべき内容だと思う。
「ハイパーインフレの例：１　1919～25年の間に、ｵｰｽﾄﾘｱ､ﾊﾝｶﾞﾘｰ､ﾎﾟｰﾗﾝﾄﾞ､ﾛｼｱ､ﾄﾞｲﾂで、物価上昇率それぞれ、4000倍、２万3000倍、250万倍、400万倍、100万倍に達した。　２　1946年に日本は1079％の物価上昇を記録した。　３　1989年のｱﾙｾﾞﾝﾁﾝで年率500％、1980年～90年にかけて、ﾌﾞﾗｼﾞﾙで断続的にハイパーインフレが発生」p26
「世界的な「貯蓄の過剰」と「投資の不足」がソブリンデフォルト発生に密接に関連している」p40
「GDPシェアで世界経済の70％を占める地域が、ほぼ一斉に「高齢化」の問題に直面してくる今後10～30年という期間は、間違いなく人類史上における大きな変化の時代になってくる」p48
「「家計」「企業」「政府」「海外」の資金収支の関係は恒等式」p58
「（日本企業の人件費の削減が余剰資金を発生させていることについて）結果的に「間接的な徴税システム」となっているメカニズムが日本においてはきわめてうまく機能することによって、膨大な政府債務のファイナンスが行われており、この点を踏まえないで日本の政府債務の持続性を議論しても意味がない」p83
「デフレからの脱却（それに伴う実質金利の上昇）がいよいよ本格的に達成されるときに至って初めて「日本財政の破綻リスク」が現実的となる」p113
「（日本は）削減すべき政府の規模は、既に十分に小さい。要は、現在、政治が考えて決定しなくてはいけない点は、国民間の最適配分の構造である」p126
「少なくとも世界標準で見れば比較的慎ましい規模で日本の行政は営まれている。それでもなおこれだけ膨大な財政収支赤字を抱えているという現状は、「受益負担関係の異常化」によってもたらされていることは疑いない」p130
「高齢者が日本における最大の既得権益者であるような状況をつくってしまってはいけない」p215

国債リスク 金利が上昇するとき

森田長太郎

双子の赤字時代の米国は、限られた資金を民間から国が奪うクラウディング・アウトの典型的なケース。
今は、お金を刷る（中央銀行が国債を購入する）ためクラウディング・アウトは発生しない。

金余り、とは民間の資金需要が小さいこと。

労働報酬の抑制→企業の金余り→銀行による国債購入の原資＝労働者から国への所得移転で国の財政赤字が支えられている
デフレが国債を支えている

預金者が直接ではなく、銀行が介在して国債地方債を買う利点は、コア預金という考え方があるから。

ドーマー条件＝プライマリーバランスが均衡していて長期金利が経済成長率を下回っていれば政府債務は持続可能である。

将来に渡る政府債務残高の割引現在価値がゼロに収束すれば政府債務は持続可能である＝実際はありえない

まじめに返す気があれば政府債務は持続可能＝信認性の問題。

財政赤字の拡大は、民間資本ストックの減少を通じて成長率を低下させる＝クラウディング・アウトの存在＝実際は起きなかった＝マクロ経済学の想定外

経常収支赤字の国債への影響＝国債の海外依存度には必ずしも影響しない＝資金調達には国債の購入だけでなく直接投資、株式投資などもある＝株式投資は、グローバルな資金循環の中での出来事。高齢化するのは日本だけではなく、財政赤字拡大も日本だけではない。

高齢化→貯蓄率低下→経常収支赤字化。企業の資金余剰があれば貯蓄過多は変わらない。他国も高齢化する。この経路は日本だけのものではない。したがって日本だけが経常収支赤字になるとは考えられない。

経常収支赤字化→長期金利上昇→財政リスクプレミアム拡大。グローバル化、IT化によって企業貯蓄が増えれば貯蓄は減らない。金利は上昇しない。

日本は世界でも最小の政府。最大の財政赤字。低受益最低負担から、低受益低負担程度へ。

究極の埋蔵金は年金積立金。

日本は純債権国。これが過去にデフォルトを起こした国との違い。国内資金がほとんどなのでキャピタルフライトはないのではないか。
日本は、too big too fail.世界のGDPの10％を占める。
ギリシャ支援の10倍以上が必要。日本とギリシャを比較できない。

ハイパーインフレでは富裕層は損しない。
大幅な通貨安だけを引き起こすことはできない。ハイパーインフレを伴う。通貨安の場合は、外貨建て債券がヘッジになる。

国債のCDSは、市場情勢次第。国債に信用リスクという概念がないから。他国との比較問題。日本国債CDSは、ドル建てで日本人以外だけで取引されている。

貨幣数量説に基づくインフレ率の長期的上昇は不可能。
現金預金＋準備預金＝マネタリーベース
中央銀行はマネタリーベースをコントロールできるが市中のマネーの量はコントロールできない。信用創造の部分はコントロールできない。＝アダム・スミスの時代と違うため貨幣数量説が成り立たない。

ヘリコプターマネーは、金融政策ではなく財政政策。日銀は合理的な理由なしにお金を配れない。

国債市場でマーケットの価格発見機能が歪められている。

リフレ派は中央銀行万能説、反リフレ派は中央銀行限界説。
政府の行動がマネタイゼーションと見なされれば、国債は暴落する

個人はテールリスクにどうやって対処するか。
新興国債は危機の際には暴落するからリスクヘッジにはならない。金、米国債、スイス債、ユーロ債ドイツ債など、国際分散する。

日本のソブリンリスク―国債デフォルトリスクと投資戦略

土屋剛俊 / 森田長太郎

バークレイズの現役バンカーによる日本のソブリンリスクの概況の説明。日本経済はあまりに巨大であり、また現在対外債務がある訳ではなく、人口動態など先進国の将来を先取りしているフロントランナーで、過去の国家のデフォルト事例（流動性不足を契機にした韓国へのIMF介入が例示）はあまり使えないとしている。
デフォルト（支払いの遅延等狭義）およびデフォルトライクな状況（ハイパーインフレなどのネガティブインパクトなど広義）の定義。
現状の前例のない巨額の負債のファイナンス我そもそもできている理由：1400兆円の個人金融資産ではなく、企業貯蓄がこの２０年の政府負債の増加分をファイナンスしており、デフレ環境が支えている面が大きい。デフレ脱却が実はソブリンリスクを顕在化させる可能性があるとの指摘。
上記デフォルト確率のシナリオ分析。10-20年では増税、発行残高の漸減でなんとかやりくりし、過大な負債比率が継続するシナリオがメイン。狭義のデフォルトおよび過大な日銀引き受けを通じたハイパーインフレなどのシナリオは１０％程度。

日本のソブリンリスク―国債デフォルトリスクと投資戦略

土屋剛俊 / 森田長太郎

ちまたに言われている国債危機がトレーディングの当事者から見れば、あまり説得力がないことを明快に説明している。ただ、公務員の規模が欧米に比べ、大きくないことから削減は現実的でないと言っている点はどうかと思う。たしかに比率が見れば大きくないとのことだが、それは実際に行っているサービスで比較されるべき。

経済学はどのように世界を歪めたのか―――経済ポピュリズムの時代

森田長太郎

SMBC日興で毎日JGBモーニングコメントを書いている森田氏の著作。タイトルの「経済学が世界を歪めた」や「経済ポピュリズム」とはなんのことだろう、と思ったらなんのことはない、黒田日銀体制・リフレ派への批判だった。

合理的経済人なんて実際には存在もしない仮想人物を設定して理論ありき、全然現実を予測できてこなかった伝統的経済学。そんなところに、デフレが日本経済の諸悪の根源で金融緩和すれば全てが解決するという”愚かなリフレ論”をアメリカかぶれの経済学者が持ち込んだ。バブル後の長引く不況に困窮したサイレントマジョリティは、"愚かな"のでこの単純なロジックに飛びつく。2000年代ネット黎明期の未熟な言論空間も相まって、国民総出で日銀叩きに走り金融緩和圧力をかけた。それがこのありさまだ、といった内容。

400ページ超もあるが全体的に冗長でまとまりに欠ける。「結局、何が言いたいの？」と思うところが多く、「どうするべきだったか」という”方向性”を示していない評論が多いからなのだと思う。数少ない方向性を示したQQEの評価に関しては、この人が2012年以前から反論していたのかは知らないが、結果を見てからの後出しじゃんけんのようであまりフェアに聞こえなかった。

あと、著者は新自由主義が嫌いで、彼らはイコールリフレ派で、イコール右傾化したサイレントマジョリティで、イコール・ポピュリスト、イコール・ネトウヨだそうだ。イコール多すぎ。どんなモンスターよ。

経済学（あるいは金融政策）が浮世離れしていて人々のためになっていない、従来の経済の枠にとらわれず歴史学や政治学なども取り込んで真に人々の役に立つ学問にすべきという主張は共感できた。

日本のソブリンリスク―国債デフォルトリスクと投資戦略

土屋剛俊 / 森田長太郎

日本国危機、とか財政破綻、とかギリシャとかイタリアの
二の舞だとか叫ぶ発狂寸前の論説とは一線を画し、
市場を知っている人による冷静な日本のソブリンリスク研究。

新興国のキャッチアップ、人口動態の成熟化に先進国のなかで一番早く衝突したのが日本。
高齢化対応内需振興、社会保障再設計、一定程度の増税が対応策
10年たっても一社も倒産しないaaを三段階に分けても意味なし
Rarocを用いて投資成績評価
倒産確率や回収率や確率のボラを計算するのは不可能だから、信用リスク関連でレラティブバリューは無意味
資金需要不足がｺｸｻｲ低金利の大きな要因。これかデフレ脱却時、銀行の国債大量売却がありうる。
先進国は日本と同じ課題にやがて直面。

日本のソブリンリスク―国債デフォルトリスクと投資戦略

土屋剛俊 / 森田長太郎

日本の国が抱えた借金を返せるかどうか、日本国債が投資先として安全かどうかを分析した本。先進国のこのようなリスクの実態を理解することは容易ではないとしながらも、これから起こるシナリオとして、極端なインフレーションや国債の元本償還や利払いの停止の発生確率も予想している。今後の注目点としては、デフレ脱却、国民負担の方向性などが挙げられる。そのほか、埋蔵金の考え方や、賃金の低下が間接的に国債購入の資金に関係しているなど、面白い見方も紹介されている。